欧洲央行做了甚么？戴维斯说了甚么？工银宏观经济：起点利率及转为窗口期尚不乐观，西向调整或未结束

2022-09-22

欧洲央行做了甚么？戴维斯说了甚么？工银宏观经济：起点利率及转为窗口期尚不乐观，西向调整或未结束

　　责任编辑译者：王磊项目组；作者：王磊宏观经济积极探索；原副标题《王磊：起点基准利率才是核心理念对立——欧洲欧洲央行9月FOMC全会评测》

　　事件：

　　9月22日下午，欧洲欧洲央行发布新一代基准利率决议，如期升息75bp。

　　评测：

　　1、欧洲欧洲央行做了甚么？升息75bp，上调今后五年通胀率、就业率及中国经济政策基准利率预估

　　9月FOMC新闻稿中，欧洲欧洲央行升息75bp，强调将让通胀率降至最终目标。9月21日下午，欧洲欧洲央行发布新一代FOMC新闻稿，委员们多数票将中国经济政策基准利率最终目标区段上调75bp至3%-3.25%。欧洲欧洲央行强调“预计中国经济政策基准利率最终目标区段的持续上调将是适当的”，“强烈承诺将让通胀率回到2%的最终目标”。相比7月，欧洲欧洲央行将“前段时间的开支和生产已经出现疲软”，改为“前段时间的开支和生产快速增长温和”，表明对近期中国经济的担忧有所缓解。

　　作为季末全会，欧洲欧洲央行发布最新中国经济预估，上调今后五年GDP快速增长消费市场预期，上调通胀率、就业率及中国经济政策基准利率预估。其中，2022、2023、2024年GDP增速消费市场预期依次由1.7%、1.7%、1.9%上调至0.2%、1.7%、1.9%；PCE通胀率消费市场预期依次由5.2%、2.6%、2.2%上调至5.4%、2.8%、2.3%；就业率依次由3.7%、3.9%、4.1%上调至3.8%、4.4%、4.4%，暗指阿氏贝就业率上破4%。基准利率displayed显示，联邦基金基准利率预计在今后五年升至4.4%、4.6%、3.9%，依次较6月预估上调100bp、80bp、50bp。

　　2、戴维斯说了甚么？容忍中国经济下滑，强调秉持升息，不能过早地开启降准

　　新闻发布会上，欧洲欧洲央行主席戴维斯再提中国经济下滑是降通胀率的“意外付出”，缩紧对通货膨胀的负面影响存在滞后性。与8月全球欧洲央行年会上的演讲类似，戴维斯则表示“减少通胀率须要时间，须要强力运用中国经济政策工具达到供求”。这一过程中，戴维斯认为“须要中国经济快速增长在一段时期内低于趋势”，可能将引发“就业消费不振”，但都是减少通胀率的“意外付出”，否则将会迎来“更大的痛苦”，暗指“通缩”可能将无法避免。地产等基准利率敏感性领域已经感受到升息的负面影响，但可能将须要一段时间才能看到缩紧对通货膨胀的负面影响

　　戴维斯重温历史实战经验，则表示秉持升息直到顺利完成抗通胀率最终目标，不能过早地开启降准。对于11月、12月两次全会的升息振幅，戴维斯虽然还是则表示不能再像过去一样给出明确的升息指引，具体的振幅取决于数据表现，但提到“年内还将升息100-125bp”。虽然戴维斯则表示，“随着中国经济政策立场进一步缩紧，欧洲欧洲央行可能将会在今后某个窗口期下滑升息”，但也强调了历史实战经验，即“必须秉持升息，直到最终目标顺利完成”。

　　注：戴维斯曾回顾了近50年的通胀率治理实战经验，总结出“三大教训”。

　　第一，“欧洲央行能够承担且实现通货膨胀稳定的责任”，主要针对总需求进行管理，使其更好地平衡劳动生产率、进而实现价格稳定。

　　第二，“公众通胀率消费市场预期能发挥重要作用”，高通胀率持续时间越长，通胀率消费市场预期更容易上升且变得根深蒂固，导致人格特质。

　　第三，“必须秉持升息，直到最终目标顺利完成”，即在通胀率回归最终目标前，保证升息的决心不动摇。

　　3、后续升息展望及负面影响？起点基准利率及转为窗口期尚不乐观，西向调整或未完结

　　综合考虑通胀率等核心理念因素，欧洲欧洲央行此轮中国经济政策缩紧“慢了一拍”，重新转为放松或将也“有过之而无不及”。考虑到此轮通胀率形成机理与过往大为不同，流动性过于收紧导致走热较急、供给端主导决定落势较慢，美韩货币中国经济政策由松慢了一拍、重回收紧或也将有过之而无不及。对于消费市场而言，今后的核心理念关注点将转换至起点基准利率水平及中国经济政策转为窗口期预估。9月全会后，消费市场不仅将欧洲欧洲央行起点基准利率消费市场预期从4.25-4.5%上修到4.5-4.75%，也将中国经济政策转为窗口期消费市场预期从2023年6月延后至7月。

　　强调观点：今后2个季度左右，西向消费市场延续高波动的状态；中国经济层面，处于“滞胀”向“中国经济衰退”转换的敏感阶段，中国经济政策消费市场预期的稳定性也相对较差。领先指标显示，国外中国经济迈入“中国经济衰退”的窗口或在冬春之交。考虑到货币、财政“越俎代庖”的及时性及有效性也会大幅弱化，国外今后“中国经济衰退”的程度可能将被低估。缩紧周期下，企业杠杆行为“逆转”是主要风险考量，不排除“危机”式中国经济衰退发生的可能将。居安思危，迈入中国经济衰退的过程中，国外消费市场仍存在较大的调整压力，这轮或许也不例外。